北京治疗白癜风最好的专科医院 https://jbk.39.net/yiyuanzaixian/bjzkbdfyy/（报告出品方/作者：华安证券，尹沿技）
1迈向通导遥一体化的卫星应用综合服务商
1.1PIE软件平台具备全球竞争力，借行业景气度加速拓展
公司是国内卫星应用领军企业，打造通导遥一体化的平台型竞争优势。航天宏图成立于年，历经11年，发展迅速，于年在科创板上市。公司业务聚焦于卫星产业的下游应用，始终致力于卫星应用软件国产化、行业应用产业化以及应用服务商业化。目前的主要业务包含：遥感基础软件产品、系统设计开发和遥感云服务。从供应链自主可控的角度来看，公司对其遥感数据处理基础软件PIE（PixelInformationExpert）拥有完全自主知识产权，在全球范围内具备竞争力。
发展历时四阶段打造全栈解决方案，软件云化和自建星座是当前的战略重点。公司按发展战略，大致经历了四个阶段：1）项目保障研发，成立之初通过参与环境减灾小卫星地面站的设计与软件开发保障自身基础软件研发；2）遥感应用产业化，年通过参与国家高分专项，实现遥感行业应用产业化；3）遥感与北斗融合发展，年开始承接北斗三号地面系统的设计与开发，切入北斗应用领域；4）“平台软件+行业应用+数据服务”，年通过软件云化改造、年拟发射遥感卫星星座，形成稳定商业模式和全栈式布局。我们认为前者是对商业模式的改变，增加了收入的确定性和未来的增长空间；后者对公司的长期发展有重大意义，1）扩展了数据服务业务；2）增加了整体解决方案的竞争力。
卫星应用领域深耕遥感和北斗导航，PIE软件平台达到国际先进水平。公司针对不同领域的卫星应用推出相关产品。1）在遥感领域，提供遥感图像处理基础软件平台PIE，主要包括PIE-Basic、PIEOrtho、PIESAR、PIEAI等产品模块；2）在导航领域，提供北斗地图导航基础软件平台PIE-Map。PIE-Map是在基础软件PIE基础上，融入北斗元素，围绕北斗报文处理和存储等关键技术难题进行攻关，在此基础上沉淀形成的产品。从产品竞争力来看，公司研发的PIE软件平台整体达到了国际先进水平，是政府采购清单中唯一的遥感软件，同时PIE-Map也成功入选中央国家机关年地理信息系统软件协议供货采购项目。
以PIE软件为核心，公司形成了空间基础设施规划与建设、PIE+行业、云服务三条产品线。其中：1）空间基础设施规划与建设，是公司的传统业务。主要为政府和特种领域客户提供项目规划与设计以及依据论证设计方案开展软件开发、系统集成、装备研制等建设任务；2）PIE+行业，是当前的增长动能。主要为应急管理、自然资源、特种领域、海洋气象、农业林业等行业客户提供定制化的行业应用软件和服务；3）云服务，是未来发展方向。主要依托云平台基础环境，在线为行业客户提供山火监测、大气污染监测、种植规划、病虫害防治指导等数据支持和管理服务。此外，公司还将筹建遥感卫星星座，从卫星应用产业链向上游数据供应商的角色扩展。
1.2公司股权结构清晰，多重措施保障核心团队稳定
实际控制人为业内资深技术专家，行业地位高、沉淀深厚。公司实际控制人为创始人王宇翔、张燕夫妇，两人直接或间接合计持有公司35.15%的股权。其中，王宇翔先生毕业于中科院遥感所，现任中国遥感应用协会理事、中国海洋工程咨询协会海洋卫星工程分会理事、中国测绘地理信息学会理事等，年10月，被科技部评为“创新人才推进计划科技创新创业人才”，长期带领团队从事卫星应用软件的国产化和卫星应用产业化工作，在卫星应用领域有较高的地位和深厚的沉淀。
推出员工持股平台与股权激励计划，保障核心团队人员稳定。员工持股方面，航星盈创为公司年设立的员工持股平台，目前持有公司13.59%的股份，持股员工多为经验丰富、贡献突出的技术骨干，其通过员工持股平台间接持有公司股份，保证了公司核心研发团队的长期稳定；股权激励方面，公司-年期间连续实施两轮股权激励，其中：
1）年第一期股权激励计划拟授予股票数量万股，授予激励对象53人，授予价格17.25元/股；2）年第二期股权激励计划拟授予股票数量万股，授予激励对象人，授予价格21.00元/股。两轮合计激励约人次，占公司总人数的10%以上，大部分为核心技术人员，总监、总工级员工做到了全覆盖，维持了公司核心员工整体的积极性。从股权激励的解锁条件来看，收入端要求年复合增速CAGR不低于30%（年新增云服务业务营收CAGR不低于70%），该业绩考核目标彰显了公司的发展信心。
1.3收入结构持续改善，业绩呈现加速态势
业绩保持高增长，年H1趋势加速。受益于高分专项和民用空间基础设施持续投入，以及国内卫星遥感产业飞跃式发展，公司作为国内龙头业绩保持高速增长。收入方面，-年营收复合增速44.37%；利润方面，-年归母净利润复合增速40.61%。年上半年实现营收4.36亿元，同比增长.72%，实现归母净利润.53万元，同比增长.78%，主要是因为全国风险普查等专项落地，公司业绩继续保持快速增长。
PIE+行业成为最大收入来源，云服务占比持续提升。营收结构方面，公司业务重心逐渐由中游空间基础设施向下游行业应用和云服务转移，主要是因为：一方面，风险普查、实景三维等国家专项驱动，公司应急管理、自然资源等领域收入快速增长；另一方面，公司前瞻布局主动求变，开拓特种领域客户以及推出云服务产品线。-年PIE+行业占比由30%提升至48%，再到55%（特种领域由20%左右提升至21%，再到37%），云服务实现零的突破以后快速提升至3%。年上半年公司PIE+行业实现营收3.25亿元，营收占比高达74.54%，业务结构持续优化。
云服务维持70%左右高毛利率，盈利能力有望持续提升。公司产品和服务达到国际领先水平，且唯一入选遥感类中央国家机关软件协议供货清单，在国内具有较强的竞争优势，综合毛利率维持50%以上，净利润率维持15%左右。具体来看，按年报披露口径，自有软件销售毛利率约%、系统设计开发和数据分析应用服务毛利率维持50%以上；按业务条线口径，云服务毛利率维持70%左右，空间基础设施规划与建设毛利率维持50-55%左右，PIE+行业受行业和客户因素影响存在波动。年上半年公司综合毛利率50.61%，较去年同期下降5.65pct，主要是由于：1）上半年民口业务收入确认较多，毛利率较军口业务低，而军口业务通常在下半年交付确认收入；2）风险普查试点期间投入大，尚未形成规模效应，毛利率偏低。随着非试点项目的铺开，毛利率将大幅提升。
渠道下沉发力地方市场，加大研发投入。公司费用率总体维持稳定，年受疫情影响有所下降。销售费用方面，公司目前已经在全国设立了50多个分子公司和办事处，并在香港、澳洲、英国和瑞士设立海外分支机构，销售和服务体系相对完整，销售费用占比从年开始逐年下滑。年上半年销售费用占比提升至12.28%，主要是公司开始发力地方市场，新增24个区域营销点，上半年新增订单的52%来自地方且地方收入同比增长.69%，效果显著；
管理费用方面，整体维持稳定，疫情影响员工出差和人员招聘，年管理费用占比出现明显下滑，年上半年管理费用占比回升到15.35%。研发费用方面，近年来公司维持了较高强度的研发投入，主要是为了引进高水平人才，推动核心产品快速迭代以及应用场景迅速落地。年上半年研发费用占比19.37%，公司重点投入了新设仿真推演与模拟训练平台、虚拟世界孪生建模引擎、分布式干涉SAR卫星工程研制三个研发方向，布局新的业务增长点。
积极引入华为IPD管理模式，经营性现金流持续改善。现金流方面，年受客户结构调整和业务快速扩张影响，公司经营性现金流吃紧，但公司积极引入华为IPD管理模式，推动CBB组件库建设，增加插件复用度以减少不必要的采购，同时，公司通过与客户协商增加预付款比例、加强历史款项催收，年公司经营性现金流净额为0.75亿元，出现明显改善。公司年上半年经营性现金流净额为-2.25亿元，其中经营性现金流入3.70亿元，同比增长78.48%；经营性现金流出5.95亿元，同比增长.41%。主要是因为：1）公司历年回款周期主要集中在三四季度，一二季度通常为投入期；2）公司上半年加大了研发投入强度和地方销售网络建设。
2遥感应用处于产业爆发前夕，市场前景广阔
2.1占据卫星产业链技术高点，业务从中游向下游扩展
卫星产业链中游是技术高点，推动下游应用智能化、大众化发展。卫星遥感是从高空通过传感器探测及接收来自目标物体所辐射及反射的电磁波信息，从而识别物体的属性及其空间分布等特征，并通过地面接收站获取数据和遥感软件平台处理数据，广泛应用于国防、自然资源、交通、气象、海洋、环保、应急等领域。从卫星遥感产业链来看，上游是卫星制造及卫星发射服务，中游是遥感卫星运营和数据的接收处理，下游主要是卫星遥感行业应用与服务。卫星遥感应用正朝着精准化、智能化、便捷化、大众化方向发展，其中，中游数据处理是卫星应用行业实现规模化、产业化的基础。航天宏图以产业链中游起家，参与了90%的遥感卫星地面系统设计，以此向下游应用拓展，具备一定优势。
2.2遥感应用潜在市场空间大，行业边界多维扩张
全球卫星遥感服务行业加速成长，预计未来五年保持双位数增长。年全球卫星服务业总收入亿美元，其中卫星遥感服务行业占比1.87%。年至年，卫星遥感服务行业市场规模由20亿美元增长至24.2亿美元，年复合增速为4.8%。随着全球遥感卫星发射数量不断增长，伴随空间分辨率及光谱波段数不断提升，用户对高分辨率遥感数据的质量及数量需求日益提升，预计全球卫星遥感服务行业有望在年增长至43.6亿美元，年复合增长率为12.6%。
我国遥感商业化水平加速提升，与国外相比仍有2倍空间。我国卫星总产值接近亿，其中：导航与位置服务占比80%左右，通信占比15%左右，遥感占比5%左右。与国外相比，中国遥感产业起步较晚，过去在很长一段时间内由政策主导，遥感商用化进程远远落后于发达国家。根据美国UCS数据显示，截至年4月，我国拥有在轨卫星颗，其中遥感卫星颗，其中：民用86颗、军事70颗，商业59颗。由此可知，我国遥感卫星商业化率为27.4%，较年的21.4%提升了6个百分点，商业化进程有所加速，但从远期空间来看，距离全球约50%的商业化率仍有2倍的发展空间。
国家重大高分专项引领，卫星遥感产业进入规模化生产阶段。年2月，国务院印发的《国家中长期科学与技术发展规划纲要（-年）》首次确立了高分辨率对地观测系统重大专项，并于年批准启动实施。在高分专项的牵引和推动下，国内快速形成了完整的卫星遥感业务链，具备了卫星遥感产品规模化生产能力，下游遥感信息资源与服务的需求快速扩张，卫星遥感产业发展逐渐由政策引领转向需求驱动。
卫星遥感产业多维度扩张，下游应用处于爆发前夕。这一判断的主要依据是基于：1）从上游来看，遥感卫星发射数量快速增长，全球遥感卫星在轨运行数量占在轨卫星总数的比例由年的17%增长到的27%，遥感卫星的数量显著增长，将从供给端推升遥感行业市场规模的进一步扩大；2）横向来看，通导遥一体化带来行业应用的扩展，政府和国防部门对高精度、高质量、高安全性的空间地理信息服务需求不断加大，同时，随着通信、导航和遥感技术的融合发展，自动驾驶等新服务、新业态、新产品不断涌现。3）从目标市场和商业模式来看，终端用户有望由国家和省级向市区县级、由ToG向ToB甚至C端下沉。遥感大数据的处理逐渐走向智能化，5G、AI、云计算等新一代ICT技术提高了遥感数据可用度的同时，大大降低了其使用门槛，不少中小企业开始在云端接受遥感应用服务。
2.3国产软件具备国际竞争力，行业集中度有望大幅提升
市场空间潜力大但格局分散，上下游互相渗透有望提升行业集中度。中游处理环节主要看国产化逻辑，目前在国内遥感图像处理基础软件领域主要参与者包括美国Harris公司（ENVI）、美国ESRI公司（ArcGIS）以及加拿大PCI公司（PCIGeomatica）、美国Google公司（GoogleEarthEngine）以及中国的航天宏图（PIE），随着鼓励卫星应用软件国产化的产业政策逐渐落地，国产遥感图像处理基础软件领域有望实现进口替代。
下游应用领域，目前在国内遥感应用领域主要参与者分为四种类型：1）航天世景、航天泰坦等航空航天科技下属国企；2）中科星图、中科天启等科研院所和高校孵化企业；3）航天宏图、二十一世纪等民营企业；4）国测星绘、华云气象等卫星中心下属企业。其中，航天宏图作为科创板上市的国内产业链相关龙头企业，年营业收入为6.01亿元，仅仅占到当年国内卫星遥感服务行业市场规模亿的3.88%，行业市场格局还比较分散。我们认为，未来上下游的相互渗透不可避免：上游为了更好的变现将服务范围往下游延伸，下游为了锁定数据成本提高市场竞争力也会投资发射卫星，深耕核心业务、打造竞争壁垒的企业将获得更多的市场份额，基于这些趋势行业集中度有望大幅提升。
技术升级叠加应用生态，行业有望诞生平台型巨头企业，主要是因为：1）地理信息应用对时效性、精度等要求越来越高，应用由静态演变成动态，潜在的用户群体越来越大，能够提供更快更高效服务的企业将有机会快速做大；2）卫星遥感应用离散化，需要平台型企业提供数据、算力和算法，提供接口和便利，做大生态；3）疫情加速了行业洗牌。
从竞争力来看，国产软件达到国际先进水平，在价格、自主可控和售后方面具备竞争优势。国产遥感数据处理软件经历了萌芽、追赶和自主创新三个阶段：1）-0为萌芽期，由于自主卫星不多，国外遥感数据处理软件基本垄断国内市场，典型的遥感软件包括美国的Erdas、ENVI和加拿大的PCI；2）1-年为追赶期，TitanImage、PIE、Virtuozo、JX4、ImageStation和MapMatrix等国内遥感图像处理软件崭露头角，能够提供基本的遥感图像处理功能，初步具备了工程化应用能力；3）年至今为国产遥感软件的自主创新期，高分专项等国家重大战略性工程推动了国产遥感卫星自主创新性发展，从单机版转变为集群版，进而演化到具备国际竞争力遥感云服务平台。
3三重驱动力保障业绩高增长，筹建星座布局上游稀缺数据源
3.1行业景气度高、在手订单充裕，特种领域业绩确定性强
特种领域方面，国防军费开支温和上扬，核心矛盾由机械化向信息化转移。“十四五”期间，我国国防建设将从“以武器平台为中心”转向“以网络体系为中心”，充分发挥武器平台的效能。国防信息化涵盖雷达、卫星导航、信息安全、军工通信与军工电子五大领域，C4ISR是其应用载体，其中核心是C4，包括
